角马资本|煤价与煤化工,煤炭行业的救命稻草么?

发布时间:2016-09-08来源:i能源 作者:彭放

摘要:12年到16年,在这四年以来煤炭价格走了一个过山车,从高位整理的872到最低的293再到现在456,数据上起伏可能无法让人真正感受到煤炭价格的影响。


  2012年5月22日,环渤海动力煤价格指数在872元/吨。

  2015年11月16日,环渤海动力煤价格指数最低到293元/吨。

  2016年8月3日,环渤海动力煤价格指数456元/吨。

  12年到16年,在这四年以来煤炭价格走了一个过山车,从高位整理的872到最低的293再到现在456,数据上起伏可能无法让人真正感受到煤炭价格的影响。但在现实生活中,这短短四年的变化改变了很多煤炭人的生活,从煤老板群体的陨落到煤炭产业在国民经济体系地位的一落千丈,从以前各大银行的座上宾,到现在却要副省长带队进京做路演。但是我国“富煤,贫油,少气”的资源禀赋格局,不会因为煤价的变化发生变化,煤炭资源很长的一段时期还将是我国的主要的能源供给,刚性需求空间是存在的,所以妖魔化煤炭资源,和盲目唱多煤炭资源,都不是一种理性的判断。

  随着中煤能源(601898),中国神华(601088)等一系列煤炭企业中报公告相继宣布,笔者同时翻阅了大量的相关券商研报。

  中煤能源,共有12份研报,以维持或增持的意见为主,主要推荐理由为煤炭涨价和煤化工业务的利润爆发。

  中国神华,共有18份研报,同样以维持或增持的意见为主,主要理由归结为煤炭涨价和煤化工利润爆发。

  在券商一致唱多的同时,笔者仔细的参阅了神华和中煤的去年年报,将两者的年报中有关煤化工中主要的烯烃分类摘录出来,以供读者做出一个理性思考。

  中煤能源

  2015年,公司煤化工业务的营业收入从2014年的42.85亿元增长178.5%至119.32亿元;公司煤化工业务的营业成本从2014年的35.41亿元增长124.3%至79.41亿元,具体情况如下

  2015年,公司煤化工业务实现毛利39.91亿元,比上年7.44亿元增加32.47亿元,增长436.4%;毛利率33.4%,比上年17.4%增加16.0个百分点,主要是公司加快产业转型,蒙陕基地重点煤化工项目2014年下半年陆续投入运营,使煤化工业务毛利增加、毛利率提高。

  中国神华

  神华和中煤作为中国煤炭行业的双寡头,从煤化工方向的选择来说,双方都有煤制烯烃类产品,所以笔者也就以煤制烯烃的细分领域作为研究对象,来探究一下煤化工行业利润空间和想象力有多大,这样就可以对于驱动煤炭公司股价的驱动力程度心中有数。

  2015年中煤能源的煤化工行业收入占总收入20%,总额在110亿左右,毛利润率达到33%;神华集团煤化工业务行业收入占总收入的3.13%,总额在55亿,毛利润在24.23%。

  从以上的对比财务数据对比可以看出,在烯烃领域双方的业务规模差不多,都在六万吨左右。

  在新型煤化工之前,烯烃行业的主流生产方式是以石脑油裂解为主的化工生产方式,这里笔者同样找了一家企业华锦化工从其2015年的财务报表显示,其聚烯烃类产品的毛利润率24.59%,和神华的利润率相似。

  烯烃的石脑油生产路径,和新型煤化工路径相比,在现在的低油价基础上并无太大的成本优势,但是笔者从华锦股份了解到,当油价在100美元以上时,煤制烯烃的成本相对于石脑油裂解单吨有2000元以上的优势,但是现在的40~60美元的低油价的情况下,煤化工本身并无太大的优势。并且受制于神华中煤的煤化工业务都在水资源缺少的西北地区,所以其业务的扩张规模有限,无法做到爆发性增长,也就是说煤化工在化工市场的是处于一个存量替代的角色,业绩具有相关的价格弹性,但是并不具备大规模,作为单项业务有一定的贡献,但是要提高到主营业务的高度,其产量的天花板将是一个无法跨越的问题。

  煤化工业务作为企业消耗煤炭的新型利用,对于化工市场的补充,可以形成部分替代,是增厚业绩弥补成本的一种手段,但是并非进入一个蓝海市场,因为相对于石脑油裂解所产生的多种复合产品(不仅是烯烃还包括苯类等),煤化工的产品线还是很单一。所以中煤和神华的烯烃产量都在六万吨左右,并不是一个简单数字巧合,这反映了市场的容量。

  当容量市场有限,仅仅依靠价格弹性,对于业绩的增厚想象力是非常有限。

 

  另一个话题,煤炭价格,煤炭在国际市场上一直都是作为石油的替代品

  这幅图的灰色部分是中国神华的价格走势,彩色部分是北美布伦特石油的价格走势,可以看到在近一段时间煤炭的价格明显和石油价格出现了背离的状态,国内煤价的单边上涨趋势主要还是以限产和去产能导致的,与此同时神华的股价和煤价在一个强相关状态。

  在这里笔者通过相关的渠道得知,随着井工厂和水力压裂的技术不断进步,北美的页岩油成本已经达到30美金左右,所以市场化的油价将长期处于一个低位运行阶段,而作为替代品的煤炭,已经从去年底到现在走出了一段价值回归行情,所以我们判断将在这段区间内反复,对于依靠涨价逻辑,支撑的煤炭反弹,笔者并不看好。煤炭价格也并没有持续反弹的基础。

  综上,这两条路都很难带领煤炭企业走出行业低谷,煤炭行业将长期处于一个存量博弈的阶段,存量博弈就是以兼并重组为主旋律的,但是如果只是简单的1+1的话,不涉及老煤矿,落后产能的剥离,也就是历史包袱的切割的话,这种兼并重组,形式大于意义,并没有实践价值。

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